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L'incertitude crée des opportunités :
Le besoin actuel d'un positionnement couvert acheteur/vendeur sur instruments de crédit

Source : Fixed Income Team
Date de publication : sept. 9, 2022
Durée : 7 minutes
Après le déprimant premier semestre de 2022, le marché obligataire s’est redressé au cours de l’été, alors que les investisseurs ont vu les premiers signes d’un plafonnement de l’inflation nourrissant l’espoir d’une pause de la Réserve fédérale des États-Unis (Fed). Le sursis a été de courte durée, car la Fed a raffermi le ton et a réitéré son engagement à faire « tout ce qu’il faudra » pour juguler l’inflation.
 
Bien que l’écart entre les taux d’intérêt et l’inflation demeure important, il reste à savoir si le ralentissement de cette dernière surviendra assez tôt pour que la Fed et les autres banques centrales puissent desserrer un peu l’étau avant que l’économie ne soit sérieusement affectée. Outre le resserrement monétaire, d’autres risques géopolitiques importants doivent être pris en compte, notamment ceux liés à la Chine, à la zone euro et au conflit en Ukraine.
 
Qu’est-ce que tout cela signifie pour l’économie mondiale, et surtout, que devraient faire les investisseurs avec leurs placements en titres à revenu fixe, compte tenu de ces incertitudes?   Les pages qui suivent présentent une étude de cas sur le potentiel de rendement ajusté au risque attrayant de notre stratégie couverte acheteur/vendeur en instruments de crédit, ainsi que l’intérêt d’une exposition à celle-ci pour les investisseurs.
 

Récapitulatif sur les titres à revenu fixe depuis le début de l’année

Exhibit 1: Year to date Performance comparison chart in french

Depuis le début de l’année, nos fonds de revenu acheteur/vendeur ont mieux résisté que les marchés de titres à revenu fixe dans leur ensemble. Un positionnement défensif, des ventes à découvert au cas par cas et la couverture du portefeuille ont offert une protection contre la baisse. À l’approche de l’été, nous avons commencé à tirer parti des perturbations sur les marchés et à mettre des capitaux en œuvre par augmentation des taux obligataires pour toutes les stratégies (voir la figure 2), stimulant ainsi le potentiel de rendement total des investisseurs à l’avenir.

Exhibit 2: Portfolio Stats comparison as of August 31, 2022 in french
 

Le point sur les marchés

Les données historiques suggèrent qu’il existe un lien étroit entre le taux obligataire initial des instruments de crédit et le rendement total subséquent. Comme le montre la figure 3, lorsque les taux de départ de l’indice ICE BofA Global High Yield se situaient entre 8 % et 10 %, le rendement subséquent sur deux ans était positif 94 % du temps. Les 6 % restants correspondaient à des pertes mineures de -1 % à -2 %. Bien que l’histoire ne se répète pas forcément, nous sommes d’avis que les taux obligataires attrayants actuels des marchés d’instruments de crédit offrent un coussin de sécurité confortable aux investisseurs pour l’avenir.

Exhibit 3: Distribution of subsequent 2 year annualized returns for high yields, with starting yields between 8%25 and 10%25 in french

Cela dit, malgré ce potentiel de rendement attrayant à moyen terme, il faut composer à court terme avec les incertitudes élevées entourant les politiques monétaires, la géopolitique et le ralentissement économique. Par conséquent, une stratégie de couverture à positionnement acheteur/vendeur pourrait constituer un meilleur choix, car elle permet aux investisseurs d’investir avec plus de quiétude par l’atténuation de la volatilité potentielle.
 
Nos stratégies visent à couvrir quatre risques clés propres aux titres à revenu fixe : le risque de taux d’intérêt, le risque d’écart de crédit, le risque de change et le risque de liquidité.
 
Nous utilisons divers outils de couverture, notamment des positions vendeur sur obligations individuelles, des positions vendeur sur indices/FNB, des options de vente sur instruments de crédit et taux, ainsi que d’autres instruments dérivés, notamment des contrats de change à terme, des swaps sur défaillance de crédit (CDS/CDX) et des swaptions. Ces stratégies de couverture ont grandement contribué à notre rendement depuis le début de l’année, et nous estimons que les opérations de couverture sont essentielles pour réussir sur le marché incertain des titres à revenu fixe aujourd’hui.
 

Arguments en faveur d'une approche acheteur/vendeur

Comme nous le disons souvent, les plus faibles abandonnent leurs obligations de bonne qualité en période de volatilité, et c’est précisément sur ces obligations que nous voulons mettre la main. Puisqu’il s’agit d’un marché hors cote, les investisseurs tirent généralement profit d’un positionnement contraire : acheter quand les autres vendent. La garantie de la participation (et le mouvement correspondant du prix de l’obligation vers sa valeur nominale alors que l’échéance approche), le différentiel favorable sur le coupon, le maintien de positionnements vendeur et de couvertures représentent autant de moyens d’obtenir un confort supplémentaire alors que nous mettons des capitaux à l’œuvre pour profiter de ces taux obligataires plus élevés.
 
Une approche acheteur/vendeur permet également à nos investisseurs de tirer parti de la dispersion éventuelle du marché à l’échelle des régions, des secteurs et des titres individuels. La figure 4 montre la dispersion dans l’ensemble du marché du crédit. Celle-ci a tendance à s’accentuer durant les périodes d’incertitudes, lesquelles ont généralement une incidence plus négative sur les sociétés de qualité moindre. À cet égard, la résilience des processus et la sélection des titres sont importantes. Par conséquent, le rôle de notre équipe de placements à revenu fixe consiste à adopter une approche ascendante et à lire les données financières ainsi que les clauses restrictives pour éviter les émissions d’entreprises potentiellement en difficulté financière ou miser sur celles-ci à la baisse.

Exhibit 4: Dispersion of high yield credits by market price categories in french
 

Positionnement du portefeuille

Pour ce qui est du positionnement du portefeuille, nous continuons de privilégier les obligations de sociétés de qualité (notées BB et BBB), de duration courte (de 3 à 5 ans), dont le rendement oscille de 6% à 8%, ce qui représente un rapport risque/rendement exceptionnel selon nous : un rendement intéressant assorti d’un potentiel de gains en capital, puisque nombre de ces obligations se négocient en deçà du pair.
 
L’émission de Corporation Pétroles Parkland à 3,875 %, échéant en 2026, constitue un bon exemple de ce type d’occasion. Comme l’illustre la figure 5, l’achat du titre à 91,875 $ donne un taux de rendement de 6,3 %. De plus, du point de vue de la protection contre les baisses, le rendement total de l’obligation resterait positif même si les taux obligataires augmentaient de 250 pb dans un scénario d’aversion au risque marqué au cours des 12 prochains mois. Autrement dit, la distribution potentielle de rendement est très prometteuse compte tenu de la dynamique du prix de l’obligation qui tend vers sa valeur nominale à mesure que l’échéance approche, de la faible sensibilité à la variation des taux d’intérêt et du rendement de départ élevé de l’obligation.

Exhibit 5: Stress testing credit - attractive risk-reward profile in high-quality short-duration credit in french
 

Conclusion

Dans le contexte actuel, il est impossible de savoir à quel point la politique monétaire de la Fed se resserrera, comment évoluera l’inflation et quelle sera l’ampleur des dommages sur l’économie. La répartition des titres à revenu fixe est une question complexe. Compte tenu de la possibilité de rendement associée à notre atténuation concluante des reculs, à notre processus résilient et à notre flexibilité en position acheteur ou vendeur, nous considérons que nos autres stratégies de revenu font partie de la solution. Dites-nous comment nous pouvons vous aider.

Exhibit 6: Getting invested, while taking the edge off in french
 

Annexe


Trailing performance table in french
Le présent document a été publié par Gestion d’actifs Picton Mahoney (« GAPM ») le 9 septembre 2022. Il est fourni uniquement à titre de source d’information générale, il peut être modifié sans préavis et il ne doit pas être assimilé à des conseils de placement. Le présent document ne doit pas servir à la prise de toute décision de placement et ne constitue pas une recommandation, une sollicitation ou une offre de titres dans quelque territoire que ce soit. Les renseignements contenus dans le présent document ont été obtenus auprès de sources considérées comme étant fiables. Toutefois, leur exactitude et leur intégralité ne peuvent pas être garanties par Gestion d’actifs Picton Mahoney, qui décline toute responsabilité à cet égard. Tous les placements comportent des risques et peuvent perdre de la valeur. Ces renseignements ne constituent pas des conseils financiers, de placement, fiscaux, juridiques ou comptables destinés à des personnes, et ne doivent pas être considérés comme tels. Les décisions concernant la fiscalité, les placements ou d’autres matières devraient être prises, le cas échéant, uniquement après avoir obtenu les conseils d’un professionnel qualifié.

Le présent document contient des « renseignements prospectifs » qui ne sont pas de nature purement historique. Ces énoncés prospectifs s’appuient sur les convictions, attentes, estimations et projections raisonnables de GAPM à la date où elles ont été formulées. GAPM décline toute obligation de mettre à jour tout énoncé prospectif et ne s’engage pas à le faire. Les énoncés prospectifs ne garantissent pas le rendement futur. Ils dépendent de nombreuses hypothèses et comportent des risques inhérents ainsi que des incertitudes en ce qui concerne les facteurs économiques généraux, qui changent au fil du temps. Rien ne garantit que les énoncés prospectifs se concrétiseront. Nous vous conseillons de ne pas vous fier indûment à ces énoncés, car un certain nombre de facteurs importants pourraient faire en sorte que les événements ou les résultats réels diffèrent sensiblement de ceux qui sont exprimés ou implicites dans tout énoncé prospectif.

Toutes les projections fournies sont des estimations en dollars canadiens, sauf indication contraire, et sont fondées sur des données valables aux dates indiquées.

Il n’y a aucune garantie qu’une stratégie de couverture sera efficace ou produira l’effet attendu. Le recours aux instruments dérivés et aux ventes à découvert comporte plusieurs risques qui sont susceptibles d’empêcher une stratégie de réaliser des gains ou de limiter ses pertes ou de l’amener à subir des pertes ou d’amplifier ces dernières. Le recours aux instruments dérivés et aux ventes à découvert dans le cadre d’une stratégie de couverture peut donner lieu à des coûts et à des frais additionnels.

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